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Il 1° dicembre 2008 il NBER (L’ente Nazionale per la ricerca economica, ndr) annunciò che negli Stati Uniti la recessione era iniziata a dicembre 2007 (per saperne di più della conclusione del NBER vedi qui; per l’annuncio del NBER vedi qui) [nota che da quando è stato pubblicato questo articolo le date sono state aggiornate [...]]]>
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Il 1° dicembre 2008 il NBER (L’ente Nazionale per la ricerca economica, ndr) annunciò che negli Stati Uniti la recessione era iniziata a dicembre 2007 (per saperne di più della conclusione del NBER vedi qui; per l’annuncio del NBER vedi qui) [nota che da quando è stato pubblicato questo articolo le date sono state aggiornate includendo i dati di aprile 2009]
Il NBER ha descritto le 5 serie mensili che erano state seguite (1) il numero degli assunti (2) i redditi personali reali al netto dei trasferimenti (3) le vendite del settore manifatturiero e del commercio all’ingrosso (4) la produzione industriale e (5) le stime sull’occupazione basate sui sondaggi alle famiglie. Quest’ultima misura non è inclusa delle loro ricerche precedenti ma generalmente è simile al numero degli impieghi delle buste paga.
Ecco i dati espressi in percentuale a dicembre 2007, la data in cui il NBER ha notato il picco dei cicli economici precedenti.
| Data | impiego BP | redditi pers. reali | prod. ind. | Vendite | stime sull’occupazione |
|---|---|---|---|---|---|
| settembre 2007 | 99.6 | 100.1 | 99.6 | 101.0 | 99.9 |
| ottobre 2007 | 99.8 | 100.1 | 99.1 | 101.7 | 99.7 |
| novembre 2007 | 99.9 | 100.0 | 99.7 | 101.1 | 100.3 |
| dicembre 2007 (PICCO NBER) | 100.0 | 100.0 | 100.0 | 100.0 | 100.0 |
| gennaio 2008 | 99.9 | 99.7 | 99.9 | 100.5 | 100.0 |
| febbraio 2008 | 99.8 | 99.6 | 99.6 | 99.1 | 99.9 |
| marzo 2008 | 99.8 | 99.6 | 99.3 | 99.1 | 99.8 |
| aprile 2008 | 99.6 | 99.3 | 98.8 | 100.2 | 100.0 |
| maggio 2008 | 99.5 | 99.1 | 98.5 | 99.9 | 99.8 |
| giugno 2008 | 99.4 | 98.7 | 98.2 | 99.7 | 99.6 |
| luglio 2008 | 99.3 | 98.5 | 98
,2 |
98.8 | 99.5 |
| agosto 2008 | 99.2 | 98.7 | 97.2 | 97.5 | 99.3 |
| settembre 2008 | 99.0 | 98.4 | 93.2 | 95.3 | 99.1 |
| ottobre 2008 | 98.7 | 98.8 | 94.5 | 95.5 | 98.9 |
| novembre 2008 | 98.3 | 99.3 | 93.2 | 93.3 | 98.5 |
| dicembre 2008 | 97.8 | 99.1 | 91.1 | 92.6 | 98.0 |
| gennaio 2009 | 97.2 | 98.5 | 89.2 | 91.6 | 97.1 |
| febbraio 2009 | 96.7 | 97.8 | 88.3 | 91.9 | 96.9 |
| marzo 2009 | 96.2 | 97.3 | 86.8 | NA | 96.3 |
| aprile 2009 | 95.8 | NA | 86.4 | NA | 96.4 |
Fonte: Dipartimento del commercio
, Ente delle statistiche sul lavoro, Board della Federal Reserve e calcoli dell’autore, tutti i dati sono espressi in percentuale dei valori di dicembre 2007.
———————————
Il NBER definisce la recessione come una riduzione significativa dell’attività economica che contagia tutta l’economia per una durata superiore a qualche mese, e questi dati indicano una recessione economica. Tutti e cinque gli indicatori sono scesi per più di qualche mese, con il picco tra settembre 2007 (il reddito personale reale) e aprile 2008 (stime sull’occupazione per nucleo famigliare).
Ora che sappiamo che la recessione è iniziata, la questione che si pone è quando finirà. Continuerò ad aggiornare questa tabella con i dati: rispetto al dato più recente (aprile 2009) la recessione continua.
Nota: il comitato del NBER ha deciso di destagionalizzare il reddito personale al netto degli trasferimenti usando il deflatore del PIL; poiché questo dato viene pubblicato ogni trimestre, interpoleranno i dati per avere dati mensili. Forse è soltanto una mia impressione (probabilmente sbagliata), ma scorrendo i dati del NBER sull’ultima recessione mi è sembrato che abbiano usato il deflatore PCE mensile, lo stesso che uso io. Questi due deflatori di solito si devono muovere insieme. In ogni caso, io continuo a usare il deflatore PCE (dato che è pubblicato mensilmente e disponibile con i dati relativi al reddito personale) il che potrebbe significare che i dati relativi al reddito personale in questa tabella potrebbero essere leggermente diversi da quelli usati dal NBER.
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Vedi l’intervista sulle aste immobiliari publicata al sito Portale Aste. koupit-pilulky.com buy-levitra-usa.com perfect money a Capire le aste immobiliari americane 2009 ]]>
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Vedi l’intervista sulle aste immobiliari publicata al sito Portale Aste.
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L’espressione “deficit gemelli” esprime la sintesi di due problemi economici correlati, il disavanzo pubblico e il disavanzo delle partite correnti (o bilancia commerciale). Il disavanzo pubblico è la differenza tra le entrate dello stato (per la maggior parte provenienti da tasse) e le uscite; il disavanzo delle partite correnti è la differenza tra le esportazioni [...]]]>
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L’espressione “deficit gemelli” esprime la sintesi di due problemi economici correlati, il disavanzo pubblico e il disavanzo delle partite correnti (o bilancia commerciale). Il disavanzo pubblico è la differenza tra le entrate dello stato (per la maggior parte provenienti da tasse) e le uscite; il disavanzo delle partite correnti è la differenza tra le esportazioni e le importazioni (ci sono alcuni aggiustamenti come per esempio i capitali inviati all’estero). Entrambi i deficit si presentano quando si spende più di quel che si ricava; negli ultimi 25 anni, il governo statunitense ha tendenzialmente speso di più di quello che raccoglieva con le tasse, e i cittadini americani hanno importato di più di quanto abbiano esportato.
Se si spende più di quello che si guadagna, bisogna chiedere un prestito o vendere delle proprietà. I giornali sono pieni di storie di persone che regolarmente spendono più di quello che guadagnano e finanziano la differenza con carte di credito revolving che non saranno mai in grado di rimborsare; succede quindi che questi soggetti falliscano o si ritrovino a dover ridurre il proprio standard di vita. Uno Stato che si comporti allo stesso modo
, si troverà a affrontare gli stessi problemi.
Ma è chiaro che gli individui seguono dei cicli di spesa definiti: i giovani spendono più di quel che guadagnano (accendendo prestiti per lo studio e mutui sulla casa), gli adulti tendono ad essere dei risparmiatori (mettendo via i soldi per una pensione privata
, creandosi dei portafogli di investimento e finendo di pagare il mutuo) e i pensionati tornano a spendere più di quanto guadagnano quando smettono di lavorare (questo non è sempre vero, almeno in Italia, per livelli elevati di pensione, NdT).
Quindi non è necessario essere in pareggio tra entrate e uscite in ogni ciclo di vita. Ma sono dei limiti su quanto una persona si può permettere di prendere a prestito per avere una possibilità reale di evitare la rovina finanziaria. Se il prestatore vede che state spendendo più di quello che riuscirete a restituire, probabilmente pretenderà un tasso di interesse più elevato per il suo prestito, per proteggersi dal rischio legato al vostro debito. La stessa cosa dovrebbe valere per un paese.
L’ESPERIENZA DEI DEFICIT GEMELLI NEGLI STATI UNITI
A cominciare dagli anni ‘80 (durante l’amministrazione Reagan) gli Stati Uniti hanno iniziato ad avere sia un grande disavanzo pubblico sia commerciale. Il disavanzo pubblico (qui trovate i dati) era intorno ai 50-75 miliardi di dollari alla fine degli anni ‘70 e crebbe a oltre 200 miliardi nel 1983. Il disavanzo delle partite correnti
(vedete l’ultima riga della tabella; potete selezionare i dati annuali per ogni periodo recente) era attorno allo zero all’inizio degli anni ‘80 ma superò i 100 miliardi di dollari nel 1985.
Alcuni economisti credevano che gli enormi disavanzi pubblici e delle partite correnti degli anni ‘80 avessero come conseguenza tassi di interesse più alti. Qui trovate un’espressione di questo punto di vista di Walter Heller che sosteneva che i deficit “potessero far esplodere i tassi di interesse”; e invece il tasso dei titoli di stato a tre mesi scese da 7.29% del febbraio 1986 a 5.75% nel febbraio 1987 e i rendimenti a 30 anni scesero da 8.93% nel febbraio 1986 a 7.54% nel 1987, mentre il disavanzo pubblico rimase più o meno costante e il deficit della bilancia commerciale crebbe un poco.
La relazione tra i deficit gemelli e i tassi di interesse è complessa. Invece di affrontare direttamente il problema, cercherò di fornire alcuni strumenti per capire quando i deficit sono da considerare “troppo elevati”.
IL DISAVANZO PUBBLICO
E’ un dato di fatto che negli ultimi anni praticamente ogni governo ha speso più di quanto abbia raccolto, registrando un deficit. Questi deficit sono finanziati dall’emissione delle obbligazioni governative; la somma totale di tutti i deficit passati è il debito pubblico. E’ importante distinguere attentamente tra il disavanzo, la differenza tra le entrate e le uscite dello stato in ogni anno, e il debito ossia le obbligazioni circolanti dello stato.
A rendere la situazione ancora più complicata ci si mette il governo che fa promesse sulle spese future (per esempio i sussidi e le pensioni -social security- e la salute) che non entrano direttamente nel calcolo del debito pubblico. E se non bastasse, spesso lo stato prende a prestito denaro per conto di terze istituzioni, registrando un debito, senza aumentare il disavanzo per la stessa cifra. Quindi i dati sono, per usare un termine economico, caotici. Qui trovate un recente discorso del presidente di una delle banche Federal Reserve che ritiene che gli impegni finanziari per il futuro sono più alti del debito calcolato.
Per determinare se il deficit di bilancio statunitense sia un problema dobbiamo sapere 1) qual è il reale livello di indebitamento del governo USA, 2) di quanto aumenterà questo debito negli anni futuri e 3) fino a che punto il Governo sarà in grado di pagare. Un modo per riformulare questa domanda è chiedersi se il rapporto debito/Pil potrà rimanere stabile o crescerà indefinitamente.
A tutto il 2007 gli Stati Uniti avevano un rapporto debito/pil di circa il 61% (vedete qui una tabella di stime del rapporto debito/PIL di 126 nazioni), circa lo stesso della Francia (64%) e della Germania (63%), molto più piccolo di Italia (104%) e Giappone (195%), ma nettamente superiore a quello del Regno Unito (43%) e Spagna (35%).
Ma il livello assoluto non è un problema, lo è il tasso di crescita. Perché il tasso di crescita sia stabile, l’incremento del deficit deve essere minore o uguale alla crescita dell’economia. Il rapporto deficit/PIL dovrebbe essere tra il 2.7 e il 3.2% nel 2008 (vedete qui un pdf con le proiezioni a pagina 1) a causa della recessione il deficit molto più elevato nel 2009 per poi scendere nuovamente nel 2010-2011. Le proiezioni del deficit dipendono dalle condizioni politiche ed economiche e sono tutto tranne che certe (all’inizio di quest’anno, prima dei problemi legati ai mercati immobiliari e finanziari, il CBO, Congressional Budget Office, ha stimato che il disavanzo pubblico sarebbe stato del 1.4% nel 2009 (vedete questo pdf). Fino a quando il disavanzo pubblico sarà della stessa grandezza della crescita del PIL, il rapporto debito/PIL non dovrebbe aumentare.
Un problema consistente si porrà quando i baby boomer (le persone nate tra il 1945 e il 1965) inizieranno ad andare in pensione in massa attorno al 2018. Ci sono alcuni programmi creati per pagare a chi va in pensione i servizi sanitari e le pensioni stesse (social security) che, se i costi di tali servizi si mantengono ai livelli attuali (e le entrate delle tasse non aumentano in modo vertiginoso), porteranno il deficit pubblico al 10% del PIL entro il 2030, con un rapporto debito/PIL che sarà oltre il 100% (qui trovate diversi scenari).
Quindi, per il disavanzo pubblico, la risposta breve è che le cose rimarranno stabili per pochi anni ancora, ma andranno molto male tra venti o trent’anni. Un modo per guardare al problema è di analizzare i rendimenti delle obbligazioni e notare che il tasso di interesse sui bond a 30 anni è solo leggermente superiore a quello a dieci anni, il che significa che gli investitori non sembrano molto preoccupati di ciò che potrebbe accadere alla fine degli anni 30. I mercati sembrano aspettarsi che il governo farà qualcosa per risolvere il problema, una combinazione tra tagli dei servizi e aumento delle tasse. E forse a causa della crisi internazionale il tasso dei bond del tesoro è sceso ai minimi degli ultimi anni.
Il disavanzo della partite correnti Statunitensi
Il disavanzo della partite correnti misura la differenza tra e esportazioni di beni e servizi statunitensi e importazioni statunitensi di beni e servizi stranieri (il disavanzo della bilancia commerciale misura solo i beni
, che sono sempre meno importanti negli ultimi anni). Se gli Stati Uniti hanno un deficit, significa che stiamo comprando cose dal resto del mondo e dobbiamo pagarle in qualche modo. Il rapporto tra il disavanzo delle partite correnti e il PIL è stato del 6% negli ultimi anni.
L’elevato disavanzo delle partite correnti negli ultimi anni ha portato a un aumento nell’indebitamento internazionale statunitense, sebbene questa sia una questione controversa (brevemente, gli stranieri che investono negli Stati Uniti cercano bond sicuri, che hanno tassi di rendimento relativamente bassi; gli americani che investono all’estero tendono a scegliere asset più rischiosi che hanno più elevati tassi di rendimento; è molto difficile tracciare il valore di questi investimenti nel corso del tempo; vedete l’articolo su “Dark Matter” o le possibili inconsistenze nella misurazione dell’indebitamento internazionale statunitense qui).
In ogni caso, probabilmente l’indebitamento internazionale statunitense rispetto al pil (qui trovate delle stime) si aggira attorno al 25% ed è in aumento. Una stima approssimativa rivela che se il disavanzo delle partite correnti statunitensi scendesse intorno al 3%, il rapporto tra l’indebitamento e il PIL convergerebbe attorno verso il 50%. Se il rapporto disavanzo/PIL rimane attorno al 5-6%. l’indebitamento potrebbe salire al 100% del PIL. La maggior parte degli analisti ritiene che un rapporto del 50% sia sostenibile, mentre un rapporto del 100% avrebbe conseguenze devastanti. Quindi se il rapporto disavanzo delle partite correnti/PIL rimane ai livelli attuali (o aumenta) gli Stati Uniti potrebbero entrare in crisi. Il dollaro ha perso molto valore negli ultimi anni, aiutando gli esportatori e riducendo di poco le importazioni. I mercati del credito sembrano desiderosi di assorbire il debito statunitense a prezzi ragionevoli, indicando quindi che credono in una inversione di tendenza che riporterà la situazione a un livello sostenibile.
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[aggiornato per i dati fino al 26 novembre; adesso credo che l'economia statiunitense sarà in recessione nei prossimi mesi; la produzione industriale è adesso vicino al levello di recessione]
Molti analisti di mercato (es, Warren Buffett, Martin Feldstein ed Alan Greenspan), hanno discusso sul fatto che l’economia statunitense è in recessione. Anche tu ti sarai sentito ripetere queste dichiarazioni, senza però avere una definizione chiara di ciò che è una recessione e di quello che significa per gli US. La nota definizione “una crescita negativa, di almeno due trimestri consecutivi, del PIL” non è corretta, nonostante sia ampiamente utilizzata dalla stampa finanziaria.
Questo articolo vuole definire più precisamente la recessione, ed offrire una prospettiva regolarmente aggiornata dei dati che esamina il comitato che vigila sulle recessioni.
Il NBER business cycle dating committee determina l’inizio di un periodo di recessione (sul picco del precedente ciclo economico) e quando finisce (la valle). Sul loro sito si descrivono:
“Il NBER non definisce la recessione come due trimestri consecutivi di crescita negativa del PIL. Piuttosto, la recessione consiste in una riduzione significativa dell’attività economica, che coinvolge tutta l’economia, dura alcuni mesi, con effetti visibili nel PIL reale, nel reddito, nel lavoro, nella produzione industriale e nel commerci all’ingrosso ed al dettaglio”.
Questa commissione indica quattro specifici indicatori:
(1) reddito personale al netto dei trasferimenti di pagamento, in termini reali (2) occupazione. Inoltre, ci riferiamo a due indicatori che coprono essenzialmente la produzione industriale ed i beni: (3) produzione industriale e (4) volume delle vendite dell’industria e del commercio (ingrosso e dettaglio) adattati ai cambi di prezzo.
La commissione NBER esamina anche “le stime mensili del PIL preparate dai consulenti macroeconomici”, ma precisa che non c’è nessuna regola per determinare da quali altre misure trarre informazioni”.
Ecco gli aggiornamenti delle quattro serie di dati chiave osservati dalla NBER :
| Date | Reddito personale | Impiego | Ind Prod | Vendite |
|---|---|---|---|---|
| settembre 2007 | 8504.5 | 137837 | 112.3 | 973,028 |
| ottobre 2007 | 8507.5 | 137977 | 111.8 | 979,520 |
| novembre 2007 | 8498.9 | 138037 | 112.3 | 973,785 |
| dicembre 2007 | 8495.0 | 138078 | 112.4 | 963,243 |
| gennaio 2008 | 8466.1 | 138002 | 112.6 | 968,367 |
| febbraio 2008 | 8464.9 | 137919 | 112.3 | 954,429 |
| marzo 2008 | 8465.1 | 137831 | 112.0 | 954,909 |
| aprile 2008 | 8435.2 | 137764 | 111.4 | 965,041 |
| maggio 2008 | 8420.8 | 137717 | 111.2 | 962,718 |
| giugno 2008 | 8384.1 | 137616 | 111.3 | 960,562 |
| luglio 2008 | 8358.3 | 137550 | 111.4 | 952,280 |
| agosto 2008 | 8370.6 | 137477 | 110.1 | 939,032 |
| settembre 2008 | 8336.6 | 137139 | 105.9 | 921,459 |
| ottobre 2008 | 8424.7 | 136899 | 107.3 | NA |
Fonte: Department of Commerce, Bureau of Labor Statistics, Federal Reserve Board, elaborazione dell’ autore; reddito personale reale in miliardi di dollari su base 2000
, lavoro in migliaia, e vendite in miliardi di dollari su base 2000.
________________
Ecco gli stessi dati come precentuale del livello di settembre 2007:
| Date | Reddito Personale | Impiego | Ind Prod | Vendite |
|---|---|---|---|---|
| settembre 2007 | 100.0 | 100.0 | 100.0 | 100.0 |
| ottobre 2007 | 100.0 | 100.1 | 99.6 | 100.7 |
| novembre 2007 | 99.9 | 100.1 | 100.0 | 100.1 |
| dicembre 2007 | 99.9 | 100.2 | 100.1 | 99.0 |
| gennaio 2008 | 99.5 | 100.1 | 100.3 | 99.5 |
| febbraio 2008 | 99.5 | 100.1 | 100.0 | 98.1 |
| marzo 2008 | 99.5 | 100.0 | 99.7 | 98.1 |
| aprile 2008 | 99.2 | 99
,9 |
99.2 | 99.2 |
| maggio 2008 | 99.0 | 99.9 | 99.0 | 98.9 |
| giugno 2008 | 98.6 | 99.8 | 99.1 | 98.7 |
| luglio 2008 | 98.3 | 99.8 | 99.2 | 97.9 |
| agosto 2008 | 98.4 | 99.7 | 98.0 | 96.5 |
| settembre 2008 | 98.0 | 99.5 | 94.3 | 94.7 |
| ottobre 2008 | 99.1 | 99.3 | 95.5 | NA |
| livello “recessione” | NA | 98.9 | 95.4 | NA |
———————————————–
La commissione NBER descrive così la recessione tipo:
Una recessione comporta una riduzione sostanziale di produzione e lavoro. Nelle 6 recessioni passate
, la produzione industriale è scesa al 4.6 percento e il lavoro all’1.1 percento. Il Bureau of Labor Statistics aspetta a che i dati mostrino un ribasso tale da essere qualificato come recessione prima di dichiarare che una determinata situazione economica costituisca un vero picco che segna l’inizio di una recessione.
I dati di novembre 2008 (impiego, Ind Prod) sono vicini al livello di recessione.
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Migliaia di azioni vengono scambiate ogni giorno sui vari mercati azionari in tutto il mondo. Esistono poi un certo numero di indici azionari che seguono i movimenti del mercato azionario.
Gli indici più semplici (per esempio il Dow Jones Industrial Average (DJIA) negli Stati Uniti) sono indici pesati sul prezzo. Per calcolare il valore dell’indice si somma il prezzo dei 30 titoli che lo compongono. Ma nel corso del tempo
, le azioni dell’indice cambiano e alcune delle società hanno effettuato degli “split” alle loro azioni; per correggere questi cambiamenti si applica un divisore quindi la somma dei prezzi delle azioni nel DJIA viene diviso per circa 0,123 (qui ci sono i calcoli). Questo significa che un cambiamento di 1 dollaro nel prezzo di un’azione dell’indice si trasforma circa in un 1/.123 o 8.1 punti nell’indice.
Un problema che si pone con gli indici ponderati per il prezzo è che l’influenza di un’azienda all’interno dell’indice dipende dal prezzo per azione e non dal valore dell’azienda stessa. Nel Dow Jones Industrial Average, Merck, con un prezzo per azione (nel momento in cui scrivo) di circa 35 dollari ha un peso maggiore nell’indice di General Electric che scambia attorno ai 30 dollari, nonostante la maggiore capitalizzazione di GE (GE ha molto più flottante; il valore totale delle azioni GE è attorno ai 300 miliardi di dollari rispetto ai soli 75 miliardi di Merck).
C’è una seconda classe di indici chiamati “ponderati per il valore” che assegnano un valore nell’indice proporzionale alla grandezza dell’azienda. Lo Standard & Poors 500 è un indice di questo tipo; recentemente (dicembre 2007) Exxon, la più grande azienda dell’indice aveva un peso di circa il 4%
, General Electric aveva un peso di circa il 3% e Microsoft circa il 2,5%; le altre 497 aziende, tutte insieme, hanno un peso di solo il 91% dell’indice.
Alcuni investitori trovano utile possedere gli indici. Gli investitori che vogliono diversificare il portafoglio possono comprare tutte le aziende presenti nell’indice; questo consente loro di ridurre il rischio del loro portafoglio (la variabilità di un gruppo di azioni tende a essere più piccola rispetto alla variabilità di una singola azione). Usando i fondi indice gli investitori possono investire in tutto il mercato azionario statunitense (per esempio il Wilshire 5000 index che include la maggior parte dei titoli statunitensi) o su un settore specifico (per esempio sullo iShares S&P North American Technology Sector Index Fund che segue le aziende statunitensi che operano nel settore tecnologico.).
Gli investitori istituzionali possono usare i fondi indice per “hedgare” i loro portafogli; i fondi hedge, spesso, usano questi fondi per ridurre la correlazione tra il rendimento dei loro fondi e altri indici. Gli investitori possono acquistare questi indici in modi diversi. Si può tentare di acquistare tutte le azioni, ma, a meno di essere un grande investitore, è molto costoso acquisire differenti quantità di 500 aziende diverse. Più realisticamente, è meglio acquistare un ETF.
Anche un fondo comune che segue lo S&P 500 potrebbe non acquistare tutte le aziende dell’indice, dato che seguire l’indice possedendo piccole quantità delle società più piccole porta solo un minimo miglioramento. La distinzione importante tra un fondo comune e un ETF per un investitore è che i fondi comuni hanno solo un prezzo al giorno, fissato poco dopo la fine della giornata di contrattazioni, mentre gli ETF sono scambiati tutto il giorno. Un investitore che compra un fondo acquisisce l’azione a un prezzo e può venderlo solo in una data successiva al prezzo fissato alla fine del giorno. Questi fondi sono adatti a un investitore di medio lungo termine e non ai trader che vogliono comprare e vendere in momenti diversi della giornata. La base per valutare questo tipo di fondi è osservare come vanno i loro rendimenti rispetto all’indice, comportamento che tende migliorare in funzione della grandezza del fondo (fondi più grandi, minori costi fissi di gestione, migliori rendimenti rispetto all’indice).
Un ETF (exchange traded fund) è un portafoglio di azioni che è progettato per seguire un indice (qui trovate il SPY ETF inventato per seguire lo 500) che è scambiato su una borsa. Quindi si può comprare un ETF alle 11.00 e venderlo alle 2 del pomeriggio se si vuole. Per molti piccoli investitori è più conveniente tenere in portafoglio i fondi comuni (per esempio fondi che consentiranno di fare piccoli versamenti ogni mese) ma alcuni investitori ritengono che la flessibilità degli ETF sia un fattore più importante.
Ci sono anche futures che vengono scambiati sullo S&P 500. Come qualsiasi future, questi contratti sono scambiati sulla borse dei future (a Chicago sul CME) e non in borsa (qui trovate più informazioni). Questi contratti future equivalgono a operare su un portafoglio di azioni per consegna a una data futura.
In altre parole, in qualsiasi mese, si può decidere di acquistare o vendere l’indice nel mese successivo o dopo qualche mese. C’è una relazione abbastanza stretta tra il prezzo del future e l’indice (il prezzo del future è uguale al prezzo dell’indice (1 + il tasso di interesse appropriato). I future richiedono investimenti iniziali molto più piccoli rispetto alle azioni e vengono scambiati dopo che le azioni hanno chiuso le contrattazioni (i future sull’indice S&P sono scambiati in maniera continuativa dalla notte della domenica fino a venerdì pomeriggio).
Quindi si può seguire il mercato anche quando le borse sono chiuse guardando il prezzo dei mercati dei future sebbene la relazione tra la liquidità alla fine della giornata e il prezzo dei future debba essere ben esaminata (qui trovate una discussione di come il “fair value” venga calcolato, e come esaminare la differenza tra il cambiamento di prezzo di chiusura relativa e il fair value).
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Il TED Spread (qui trovi le ultime quotazioni) è la differenza tra i tassi d’interesse dei titoli di stato americani a tre mesi e il tasso d’interesse Libor a tre mesi; il TED spread misura cioè il grado di rischiosità del mercato dei prestiti bancari. Aumenti o diminuzioni di questo spread vengono visti dai partecipanti al mercato come indicatori del livello dei problemi del sistema bancario. In questo articolo spiegherò brevemente l’origine del nome (TED) di questo indicatore ed esattamente che cosa misura e come è cambiato negli ultimi anni, e mi occuperò delle perplessità che sono emerse sulla sua capacità effettiva di misurare ciò che promette di misurare, e che tipo di performance ha avuto durante l’ultima crisi.
Il nome TED spread deriva da una versione precedente che calcolava la differenza tra i contratti future del tesoro a tre mesi e i contratti a tre mesi sull’euro-dollaro (e di conseguenza la differenza tra la T e ED).
L’idea di base è che prestare denaro al Tesoro americano sia privo di rischi. Sebbene ci siano diverse restrizioni, il Tesoro americano può pagare qualsiasi obbligazione con denaro contante. Il valore del contante che si riceve potrebbe essere incerto (a causa dell’inflazione) ma il Tesoro ha sempre pagato le obbligazioni ed è improbabile che non ci riesca in futuro.
Il tasso d’interesse sull’eurodollaro (o il LIBOR attuale – qui trovi le ultime quotazioni) rappresenta il tasso al quale ogni banca presta denaro a un’altra. A causa di alcuni restrizioni (la riserva obbligatoria) imposte dalle autorità statunitensi alle banche statunitensi, si è sviluppato un enorme mercato per i depositi in dollari statunitensi fuori dagli Stati Uniti.
Il mercato dell’Eurodollaro di Londra è diventato il luogo in cui i dollari venivano scambiati e il LIBOR (London InterBank Offer Rate) è diventato il mercato nel quale si negoziano i depositi in dollari. Oggi il tasso LIBOR della BBA è un tasso di riferimento chiave per molti tipologie di prestiti negli Stati Uniti e altrove
, tra i quali molti mutui.
Durante le normali condizioni di mercato
, le banche prestano ad altre banche a tassi leggermente superiori ai tassi del tesoro. C’è un basso rischio legato al prestito a una banca, perché, a differenza del Tesoro americano, le banche possono andare in crisi e non essere in grado di ripagare i prestiti ottenuti. Durante le crisi nei mercati finanziari, quando le banche sono in estrema difficoltà, il tasso del LIBOR sale sensibilmente rispetto ai titoli di stato (aumentando il TED spread) riflettendo così ulteriormente il rischio addizionale implicito nel prestare denaro alle banche.
Il TED spread può essere facilmente calcolato usando i dati storici dei tassi di interesse LIBOR a tre mesi pubblicati dalla BBA (li trovate qui) e i tassi a tre mesi dei titoli di stato (disponibili tra l’altro anche qui dove trovate il mercato secondario dei Treasury Bills a tre mesi) il TED Spread in tempi normali è tra lo 0 e l’1%, ma nelle ultime crisi finanziarie (ottobre 2008) è stato superiore al 4%.
Ma ci sono alcune questioni rispetto al modo in cui il LIBOR BBA viene calcolato. Il BBA fondamentalmente conduce un sondaggio giornaliero sulle banche (qui ci sono i dettagli); in momenti di grave difficoltà come in questo periodo ci si domanda se il sondaggio sia significativo come in periodi normali (qui un esempio). C’è un “principio di indeterminazione” per la maggior parte dei dati finanziari ed economici che significa che quanta più attenzione il mercato dedica a un particolare dato, tanto più questo dato non è più una misura precisa dei dati che avrebbe dovuto misurare. Nel caso del BBA LIBOR, i partecipanti al mercato si aspettano che il numero misuri le condizioni del mercato interbancario. Ma proprio nel momento in cui ci sono problemi nel mercato interbancario (e il LIBOR è nelle prime pagine dei giornali e nei servizi sui canali finanziari) c’è un enorme incentivo per le banche che partecipano al sondaggio della BBA a rispondere in un modo che potrebbe aiutare la loro situazione di breve e non riflettere le attuali condizioni di mercato.
[le mie scuse ai fisici
, in particolare a Werner Heisenberg, per aver usato l’espressione “Principio di indeterminazione” in modo che probabilmente per loro non ha nessun significato]
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Se pensi che il valore di un’azione salirà, puoi comprare l’azione e venderla più tardi quando il prezzo è salito. Se pensi che il valore di un’azione scenderà, la situazione è un po’ più complicata. Un modo per scommettere che il prezzo di un’azione scenderà è di vendere allo scoperto (short selling), che significa vendere un’azione che non si possiede con l’idea di comprarla quando il prezzo è più basso. Ma vendere qualcosa che non si ha crea un rischio potenziale per l’acquirente che riceve una promessa invece della cosa che voleva comprare. Un chiarimento: non sono un avvocato e nulla in questo articolo può essere considerato un consiglio legale. Sono un economista che cerca di analizzare quello che accade nei mercati azionari.
Se compri un’azione da qualcuno, il venditore dell’azione viene pagato ad affare concluso (pochi giorni dopo che la transazione è effettuata). Se si paga in contanti e si ricevono le azioni non ci sono ulteriori rischi per le parti. Ma se si vende un’azione che non si possiede la conclusione della transazione è problematica. Si riceve il contante ma l’acquirente dell’azione ha solo la promessa che riceverà le azioni da voi in futuro.
Se si gode di un buon credito non dovrebbero esserci problemi. L’acquirente dell’azione vorrà i pagamenti periodici (il venditore allo scoperto deve pagare all’acquirente tutti i dividendi pagati dall’azienda) ma altrimenti dovrebbe essere soddisfatto di avere la vostra promessa di consegnare l’azione in futuro. Potrebbe esserci un accordo tra il venditore allo scoperto e il broker, dove il broker deve garantire la consegna dell’azione richiedendo un deposito consistente dal venditore allo scoperto.
Ma i legislatori statunitensi impongono una complicazione ulteriore, e cioè che la società di brokeraggio presti le azioni al venditore allo scoperto, di solito dal conto di un altro investitore che fa pare della stessa società di brokeraggio (leggete qui la spiegazione del 2005 della sec del regolamento SHO sulla vendita allo scoperto). Il venditore allo scoperto deve pagare alla società di brokeraggio gli interessi per il prestito delle azioni, oltre a coprire i pagamenti dei dividendi di cui si parlava prima. Secondo i regolamenti della SEC la società di brokeraggio consegna le azioni all’acquirente nel momento in cui viene chiuso l’affare; l’unica transazione aperta è di solito all’interno della società di brokeraggio, tra il venditore delle azioni e il conto (del cliente) che presta le azioni.
Eppure anche così, ogni tanto si verificano vendite allo scoperto “naked”, nude, dove il venditore non consegna l’azione al momento della conclusione dell’affare (nel linguaggio SEC “mancata consegna”). La SEC nota che “la vendita allo scoperto “nuda” non è necessariamente una violazione delle leggi federali sulle azioni o dei regolamenti della commissione”, affermazione che porta le società di brokeraggio a consultare ogni volta un avvocato. La SEC ha creato una lista di “azioni soglia”, che sono società che regolarmente registrano le mancate consegne per assicurarsi che non ci siano ulteriori problemi con queste azioni (qui trovate la lista del NYSE di azioni soglia e qui la lista del NASDAQ). Probabilmente le società di brokeraggio sono più attente quando i loro clienti cercano di vendere allo scoperto azioni di aziende in lista.
La missione della SEC è di prevenire gli abusi dati dalla pratica della vendita allo scoperto, qualcosa che il presidente della sec Cox ha definito “allo scoperto e distorto” (qui trovate la discussione di uno studio legale). Questa pratica è la versione negativa di “pump and dump” (qui); nello scenario pump and dump un broker senza scrupoli compra un numero elevato di posizioni in una piccola azienda e poi diffonde delle voci per cercare di guidare il prezzo verso l’alto delle azioni (la mia cartella spam era piena di questi messaggi pochi anni fa; qui c’è la sezione di email spam)
, vendendo le azioni una volta che il prezzo è salito un po’. “Allo scoperto e distorto” significa prendere un elevato numero di posizioni allo scoperto e poi diffondere la notizia per far scendere il prezzo dell’azione. La SEC continua a cambiare le regole relative alla vendita allo scoperto; qui has continued to change the short selling rules in recent weeks; qui trovate tutti gli ultimi cambiamenti.
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In un mercato finanziario tipico, i trader operano su strumenti finanziari standard come le azioni, le obbligazioni governative e le valute. Ma ci sono molti altri settori sui quali operare, dalle materie prime (come il frumento o la pancetta di maiale surgelata) fino a settori più concettuali come gli uragani o il numero di posti di lavoro pubblicati nel report mensile sull’occupazione. Le borse sui futures e le opzioni hanno creato in pochi anni una enorme offerta aggiuntiva di strumenti finanziari (qui trovi una breve storia della borsa di Chicago).
Questi prodotti sono stati creati per funzioni differenti, ad esempio per ridurre il rischio: un agricoltore può bloccare il prezzo del suo raccolto all’inizio della stagione oppure un’azienda manifatturiera può bloccare il prezzo di una particolare materia prima che utilizza per produrre. Ma il prezzo dei futures scambiati in questi mercati dovrebbe essere una previsione accurata di quello che sarà il prezzo di quel bene nel futuro.
Gli speculatori compreranno quei contratti quando il prezzo futuro sembra troppo basso e viceversa li venderanno quando sembrerà troppo alto, per approfittare del cambiamento dei prezzi attesi; per esempio, supponiamo che arrivi una notizia sulle cattive condizioni atmosferiche che distruggerà parte del raccolto di mais; gli speculatori inizieranno ad acquistare i contratti fino a quando il prezzo rifletterà le migliori aspettative sul prezzo futuro. La logica è simile al metodo Delphi (leggi qui): un certo numero di analisti informati convergono a arrivano una valutazione corretta mettendo insieme le loro conoscenze. Nei mercati dei futures
, la condivisione delle notizie è raggiunta consentendo agli analisti di fare trading e profitto grazie al loro accesso alle informazioni o alla loro abilità di analizzarle.
L’Università dell’Iowa è famosa, tra le altre cose per il trading sui futures presidenziali (ecco qui la storia); in questo mercato gli studenti comprano e vendono “azioni” di candidati politici o partiti. I prezzi di mercato delle elezioni dell’Iowa sono previsioni abbastanza accurate dei risultati delle elezioni, anche quando paragonati ai sondaggi tradizionali (vedi qui alcuni dati). Questo ha portato un grande interesse verso la creazione di mercati futures su molti eventi, dagli eventi sportivi agli attacchi terroristici (vedi qui un articolo su una proposta poco felice del Pentagono).
Intrade è un’azienda irlandese che consente al pubblico di operare sui futures su molti eventi pubblici
, dalla data di cattura di Osama bin Laden al tasso marginale massimo negli Stati Uniti nel 2011. Questi contratti sono tutti del tipo “chi vince prende tutto”: si può acquistare un contratto sulla probabilità che un evento si verifichi e si riceve 1 dollaro se si vince, o niente se si perde. Sotto trovate il grafico dei contratti su Obama e McCain. Si guadagna un dollaro a seconda che vinca Obama o McCain.
INTRADE.COM Price for Obama to be elected President
INTRADE.COM Price for McCain to be elected President
Per esempio, il 22 agosto, le azioni di Obama valevano circa 60 centesimi e quelle di McCain circa 40; Questi prezzi partono dal presupposto che i trader credono che Obama abbia il 60% di possibilità di vincere contro il 40% di McCain (questi due numeri dovrebbero arrivare a un totale di un po’ meno di uno se c’è la possibilità che vinca qualcun altro; se il prezzo totale fosse più alto di 1 dollaro, un trader potrebbe vendere entrambi i contratti per 1
,05 dollari e poi pagare il contratto vincente e tenere la differenza). Il 23 settembre le azioni di Obama valevano 53 centesemi e quelle di McCain circa 47; McCain rimaneva indietro Obama ma meno distante.
Entrambi i contratti hanno scambiato a un prezzo molto più basso, quando altri candidati (per esempio Hillary Clinton) avevano più probabilità di essere eletti. Ci sono molti altri contratti scambiati e molti altri modi per usarli. Per esempio, ci sono contratti su come voterà ogni stato del paese (ricordate che l’elezione presidenziale statunitense è determinata dai risultati negli stati individuali, con il vincitore dell’elezione di ogni stato che riceve il numero di elettori per quello stato, qui e qui trovi maggiori informazioni). Un sito (vedi qui) usa i prezzi di Intrade per ogni contratto sugli stati per prevedere il collegio elettorale (qui trovi un pdf che descrive la storia del collegio elettorale e diverse critiche).
Inutile dire che gli speculatori nei mercati dei futures politici non sono perfetti. Durante le elezioni del 2004, i dati degli exit poll (cioè i dati dei sondaggi fatti all’uscita dei seggi elettorali) rivelarono che John Kerry stava facendo meglio del previsto. I mercati dei futures politici reagirono in modo evidente e il prezzo dei contratti su Kerry esplosero verso l’alto, prima che il dato reale mostrasse che George Bush avrebbe vinto le elezioni (qui trovate uno scritto interessante).
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Analizzando un calendario di dati (ecco un calendario e qui trovi il mio articolo) si scopre quando alcuni dati vengono pubblicati (per esempio, il report sull’occupazione viene pubblicato il primo venerdì del mese alle 8.30, ET). Il report sull’occupazione spiega come l’ente per l’elaborazione statistica sul lavoro (BLS) calcoli le cifre incluse nel report: in questo articolo, esporremo il processo di annuncio dei dati, cioè come gli analisti prevedono i dati, come si ottenga la previsione del consensus, che cosa siano i “whisper numbers”, la fase di lock up, e cosa accade alle 8,30 del primo venerdì del mese. A questo fine, userò gli annunci mensili del report sull’occupazione, ma la stessa analisi può essere applicata ad altri annunci di dati.
Gli analisti prevedono regolarmente i numeri dell’economia. Queste previsioni spaziano da modelli statistici sofisticati (qui trovi il pdf di un saggio accademico pubblicato di recente che esamina 30 variabili che potrebbero essere utilizzate per prevedere il cambiamento dei dati sull’occupazione) ai “conti della serva” (come quello descritto qui). Le società che forniscono i dati ai trader (come Bloomberg e Reuters) chiedono di continuo agli economisti le loro previsioni e le usano per trovare le previsioni medie o mediane.
Esiste un’ampia letteratura di riferimento dietro l’idea (a volte chiamata metodo Delphi) secondo cui le previsioni medie o mediane di solito siano migliori rispetto a quelle di qualunque analista (qui trovi un libro online con una ricca bibliografia). Ma gli analisti finanziari lavorano in aziende che fanno profitto e non vogliono regalare le loro migliori previsioni. Quindi di solito fanno questo giochetto: all’inizio del processo danno a Bloomberg una previsione gratuita
, che potrebbe (oppure no) riflettere il loro vero pensiero. La previsione del consensus viene fatta su queste prime previsioni. Ma quando diventano disponibili più informazioni (e quindi ci si avvicina alla data di pubblicazione dei dati) l’analista distribuirà i suoi studi solo ai clienti “preferiti”; questa previsione viene chiamata “whisper” number
, perché non è stampata e non è distribuita e quindi solo “sussurrata” (ci sono una serie di servizi che dicono di fornire i whisper numbers: vedi qui, qui e qui ma nessuna di quelle che conosco fornisce dati economici; se ne conoscete qualcuno mandatemi una mail a at ckendall ##at## umrkt.com).
Alle 8:30 i dati vengono pubblicati e distribuiti; ma prima ci sono circa 20 giornalisti che hanno visto i dati e scrivono report lock-up (qui c’è un meraviglioso studio su questo argomento). I giornalisti accreditati delle più importanti case editrici ricevono i dati mezz’ora prima e preparano i loro articoli che possono essere pubblicati esattamente alle 8.30 (i giornalisti sono rinchiusi in una stanza (lock up) e non hanno l’autorizzazione ad avere contatti con l’esterno prima della pubblicazione ufficiale). I dati di solito sono a disposizione dei funzionari governativi senior la notte prima della pubblicazione in modo che il segretario di gabinetto possa prepararsi adeguatamente per il discorso da tenere dopo la pubblicazione.
Poi
, alle 8:30 i dati vengono resi pubblici; di solito vengono passati in TV (CNBC e altrove), mandate ai clienti dei servizi a pagamento, alle tv via cavo e sui siti degli enti che pubblicano i dati. I trader spesso reagiscono agli annunci iniziali e alle analisi fatte dai giornalisti nella “stanza” lock up; poi gli analisti commentano i dati, dicendo che cosa significhino veramente, attraverso i loro trader, i servizi via cavo e nelle lettere ai clienti (un servizio portato avanti anche dall’autore di questo articolo).
Ma un’ora dopo, c’è un altro annuncio e un mese dopo, una revisione e cinque anni più tardi una revisione del benchmark e i dati sembreranno molto diversi.
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Gli Stati Uniti sono un’economia guidata dai consumi; le spese per i consumi (PCE), delle famiglie e delle organizzazioni non profit, rappresentano circa il 70% del PIL; in Giappone i consumi si attestano a meno del 60% del PIL (qui trovi i dati sul PIL giapponese) e in Germania attorno al 57% (qui ci [...]]]>
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Gli Stati Uniti sono un’economia guidata dai consumi; le spese per i consumi (PCE), delle famiglie e delle organizzazioni non profit, rappresentano circa il 70% del PIL; in Giappone i consumi si attestano a meno del 60% del PIL (qui trovi i dati sul PIL giapponese) e in Germania attorno al 57% (qui ci sono i dati del PIL tedesco).
Gli Stati Uniti sono in una fase di revisione del modo in cui presentano i dati del PCE; in questo articolo descriverò brevemente il nuovo metodo che verrà utilizzato a partire dal 2009, descritto dal BEA (Bureau of Economic Analysis) in un articolo pubblicato a maggio 2008 (eccolo qui). Il cambiamento più importante è che il BEA utilizza la classificazione internazionale del Sistema della contabilità nazionale (SNA) rendendo quindi i dati del PCE più compatibili con altri dati che fornisce il governo (come per esempio l’indice dei prezzi al consumo (CPI).
Circa il 98% del PCE sono spese per i consumi privati (il resto sono spese per i consumi fatte da organizzazioni non profit). La salute e la casa sono le categorie di riferimento più grandi
, e pesano circa per il 18% del PCE, seguite dai trasporti (11%) e poi divertimento, spese per il cibo (per la maggior parte il cibo consumato a casa), i servizi finanziari, i servizi alimentari e per le spese extra (ristoranti e hotel) e altri beni, servizi per la casa e arredamento e attrezzature per la casa, che comprendono più o meno tutte le altre categorie (rispettivamente del 4 e del 9%)
Un modo utilizzato dal BEA per classificare il PCE è per tipologia di beni venduti; i beni sono divisi tra beni non durevoli (23%), durevoli (13%) e servizi, inclusi i pasti e le bevande vendute (64%). Le categorie dei servizi sono ampliate dall’inclusione della categoria dei pasti e delle bevande consumati fuori casa (prima era inclusa nei beni non durevoli). Sebbene il comportamento dei consumatori americani non sia cambiato, questa riclassificazione enfatizza le dimensioni del settore dei servizi americano.
A differenza del PIL, il PCE è a disposizione sia mensilmente sia trimestralmente. Normalmente il PCE mensile viene pubblicato uno o due giorni dopo il PIL. Per esempio, la prima revisione del PIL del secondo trimestre del 2008 (il cosiddetto PIL preliminare) verrà pubblicato il 28 agosto; il 29 agosto verrà pubblicato il dato sulla spesa per i consumi privati. Questa scaletta di pubblicazione crea un risultato bizzarro: alla fine di agosto si ha già una revisione del secondo trimestre del 2008 (aprile fino a giugno) per il PIL e il PCE di luglio; alla fine di settembre c’è una revisione finale del PIL del secondo trimestre del 2008, e il PCE di agosto; quindi in quel momento ci sono 2/3 dei dati del PCE per il terzo trimestre. Alla fine di ottobre verrà pubblicata la stima avanzata del PIL del terzo trimestre del 2008, e questo dato include il PCE trimestrale. E tuttavia non sappiamo ancora il PCE mensile di settembre fino a due giorni dopo (c’è ancora un’incertezza residuale sul PCE nel terzo trimestre, anche quando il PCE trimestrale è un dato già conosciuto, dato che ci sono le revisioni dei dati dei mesi precedenti).
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